ניהול תיקים מודרני בשיטת Core & Satellite
בשנים האחרונות התפתחה בשוק ההון המערבי גישת ניהול שקופה יותר של תיקי מניות וקרנות נאמנות, שמפרידה בין שתי התשואות - האלפא והביטא, מאפשרת את מדידתן בנפרד ומוזילה באופן ניכר את עלויות ניהול ההשקעות
 

 

חברות ניהול ההשקעות מובלות ע"י מנהלים מוכשרים ושאפתנים המבטיחים תשואות גבוהות למשקיעים.  מהפכה המתרחשת בשנים האחרונות בארה"ב מאפשרת למשקיע המודרני לבחור כמה הוא מעוניין לשלם עבור ניהול ההשקעה, וכן להציב למנהל ההשקעות יעדים מדוייקים המגובים בקריטריונים ברורים להצלחה ובתמחור הגיוני של הניהול.
 
לפני שניכנס לפירוט יש להגדיר תחילה את שפת היסוד:
ביטא אלפא
נקראת לעתים גם תשואת האינדקס או תשואת השוק.  זוהי התשואה הממוצעת בתיק המניות של הציבור המושגת ע"י חיקוי משקל המניות בשוק.  כיום ניתן לקבל מגוון רחב של ביטות באמצעות מאות ETFים מסוגים שונים בעולם ובאמצעות תעודות סל מקומיות. תשואת יתר (תשואה גבוהה יותר) מעל לביטא (תשואת האינדקס). להשגתה דרוש כשרון מיוחד ולכן היא יקרה יותר למשקיע (עמלות ניהול גבוהות יותר).  האלפא מושגת ע"י ניהול אקטיבי המתבטא בבניית תיק שהרכבו ומשקלותיו שונים מתיק השוק (האינדקס) מתוך נסיון להכות את האינדקס.    

 

התשואת הכוללת על התיק = הביטא + האלפא

 

 

התשואה הכוללת על כל תיק השקעות מורכבת מתשואת האינדקס ותשואת היתר מעל האינדקס.  זו האחרונה עשוייה להיות שלילית באם האלפא המיוחלת איננה מושגת (כלומר, אם בסופו של דבר לא מושגת תשואת יתר מעל המדד).  במקרה כזה, התשואה הכוללת על התיק נמוכה מתשואת האינדקס.
 
בשיטה המודרנית דמי הניהול של תיק השקעות נקבעים ע"פ מידת הכשרון והמומחיות של המנהל. הביטא, היא תשואת השוק/האינדקס, אחראית לרוב התשואה בתיקי השקעה, וניתן להבטיח את קבלתה ובזול ע"י רכישת תעודות סל הגובות דמי ניהול מזעריים.  האלפא, תשואת היתר מעל הביטא, מושגת ע"י ניהול אקטיבי מיומן, והיא מצרך נדיר ויקר יותר למשקיע.  
 
כך, עבור תיק אינדקס, שכולו מחקה מדד מסוים, דמי הניהול על התיק יהיו נמוכים (כ- 0.2%), ועבור תיק שכולו מבטיח תשואת יתר ייגבו דמי ניהול גבוהים יותר (כ- 2.5%).  עבור תיק שחלקו מורכב מביטא וחלקו האחר מאלפא ייגבו דמי הניהול השונים באופן יחסי לגודל כל רכיב בתיק.
 
המצב בישראל
בישראל תעשיית ניהול תיקי ההשקעות אינה מבחינה בין שני רכיבי התשואה הכה שונים במהותם.  ההבחנה חסרה בשיטת ניהול התיק ולפיכך גם בתמחור הניהול עבור המשקיע. התיק נתפס כמקשה אחת ועבור כולו נגבים דמי ניהול גבוהים. כיוון שאין חלוקה של תשואת התיק לשני רכיביה, ההבטחה של מנהל התיק לגבי התוצאות אינה כוללת קריטריונים ברורים להצלחת או כישלון הניהול.
 
בפועל הוכח במחקרים רבים כי תעשיית ניהול ההשקעות בארץ (ובחו"ל) איננה מסוגלת לספק תשואות יתר מעל המדדים.  גרוע מכך, ברובם המוחלט של המקרים תשואות התיקים (קרנות נאמנות, קופות גמל, תיקים מנוהלים וכו') נמוכות מתשואת האינדקסים.  במצב זה, שבו האלפא היא שלילית ולמעשה נוגסת גם בביטא, מפסיד המשקיע פעמיים - לא רק ששילם על כל התיק דמי ניהול גבוהים והוא אינו מקבל שום אלפא, אלא שבסופו של דבר, המשקיע גם לא מקבל את הביטא, היא תשואת האינדקס שיכל להבטיח לעצמו בזול.
 
 
 
גישת ההפרדה בין האלפא והביטא - 
ניהול השקעות בשיטת Core & Satellite
שיטת ניהול התיק Core and Satellite המתפתחת כיום מפרידה את ניהול התיק לשני חלקים: 
 
תיק ה- Core
תיק ה- Core המהווה את רוב המשקל של התיק הכללי, ומורכב מתעודות סל וקרנות אינדקס שעוקבות אחר מספר אינדקסים, המשמשים גם כבנצ'מרק (מדד יחוס/השוואה) להשוואת ביצועי התיק כולו. ע"י בניית התיק באופן זה ניתן להבטיח קבלת הביטות ובזול, וכן לקבל, באמצעות אסטרטגיות נוספות שונות, תיקים יעילים יותר בעלי סיכון נמוך יותר,  המספקים יתרון משמעותי למשקיע. יתרון אשר קשה לקבלו בשיטת ה- Stockpicking (בחירת מניות ספציפיות, בניגוד לקנייה של השוק/מדד שלם הכולל קבוצת מניות כמקשה אחת).
 
תיק ה- Satellite
תיק ה- Satellite יורכב מנכסים אשר צפויים להניב אלפא, כלומר תשואת יתר מעל המדד. המשקיע יכול לאתר מקורות אלפא אמינים בקרב קרנות נאמנות (או קרנות גידור) המנהלות את ההשקעה באופן אקטיבי באמצעות Stockpicking. עבור מקורות אלפא אמינים המבטיחים ייצור תשואת יתר בהסתברות גבוהה הגיוני לשלם מחיר גבוה יותר.  בד"כ מוקדש תיק ה- Satellite לנכסים בעלי מקדם מתאם נמוך (קורלציה נמוכה) עם נכסי תיק ה- Core, באופן המאפשר לשלוט באופן מדוייק ברמת הסיכון של התיק.
 
 
 
יתרונות גישת ההפרדה
הוזלה ניכרת בעלויות הניהול.  לא עוד בעסקת חבילה שתי התשואות במחירי אלפא יקרים, אלא קבלתן בנפרד: בזול את הביטא וביוקר את האלפא. בסה"כ, היות וממילא מירב התשואה בתיקים מקורה בביטא שהיא זולה להשגה, נוצר תמחור זול בהרבה על התשואה המתקבלת בתיק השקעות מסורתי (או קרן נאמנות).
 
שקיפות.  ההבחנה בין שתי התשואות מאפשרת לבדוק את ביצועי המנהלים במדוייק, ולפיכך גם לאתר מנהלים אשר מספקים אלפא באופן אמין ועקבי. 
 
בקרת סיכונים.  התבססותו של תיק ה- Core על ביטות מאפשר שימוש בטכניקות אופטימיזציה של תיקים המנצלות עד תום קורלציות נמוכות בין הביטות השונות לצורך מזעור הסיכון.  טכניקות אלו קשות עד בלתי אפשריות ליישום בתיקים המנוהלים באופן אקטיבי בשיטת Stockpicking. 
 
תשואת יתר ללא תוספת סיכון.  כיוון שרכיבי התשואה מופרדים, אין הכרח להביא את האלפא מתוך ניהול הביטות כפי שנעשה במסגרת ניהול תיקים מסורתי אשר מציע עסקת חבילה של ביטא ואלפא ביחד. יש אפשרויות "לייבא" אלפא ממקורות אחרים כגון קרנות גידור.  יתרה מזו מקורות האלפא שניתן לייבא בלתי תלויים בתמהיל הביטות ולפיכך הם מקור דיברסיפיקציה מאד אפקטיבי.


הדפס דף